Le sauvetage de Fannie et Freddie, épisode 2.

Le sauvetage de Fannie Mae et Freddie Mac est sans doute le sujet qui va faire la une de l'actualité économique des jours à venir, même si il ne mérite sans doute pas  pas que l'on s'y attarde autant :

Quelques remarques pour commencer : 

- Ce plan est un non-évènement (en tout cas à moyen-long terme) pour deux raisons :

1) La garantie de l'état avait déjà été annoncée implicitement en juillet 2008 avec la décision des autorités US d'accorder des facilités de crédit illimitées aux deux géants du refinancement hypothécaire US).

2) Ceux qui pensent que le fait de sauver ces institutions modifiera significativement la situation économique n'ont à mon avis pas compris la nature de la crise : Ce n'est pas une crise provoquée par des pertes financières et bancaires, c'est une crise provoquée par la fin d'un cycle d'expansion du crédit, l'aspect "bancaire" n'étant qu'un élément parmi d'autres.

Même si il existait un "Père-Noël" généreux capable d'effacer d'un coup de baguette magique toutes les pertes potentielles de Freddie et Fannie, cela ne changerait pas grand chose, vu qu'il n'y a aujourd'hui plus d'emprunteurs désireux de s'endetter au delà du raisonnable pour acheter de l'immobilier en pleine déconfiture, et qu'il n'y a plus d'investisseurs désireux d'acheter des obligations hypothécaires à risque : L'expansion du crédit qui avait nourri la croissance de ces dernières années est terminée, c'est cela qui provoque la crise actuelle, et la santé de Fannie et Freddie n'est qu'un petit détail à coté de ce problème.

- Sur le plan de soutien à venir maintenant.

Il semblerait selon cet article du NY Times que l'on s'oriente vers des "demi-mesures" : un contrôle gouvernemental sans nationalisation "officielle", associé à des injections de capital au "coup par coup" pour maintenir à flot Fannie Mae et Freddie Mac.

Le plan de Nouriel Roubini aurait été plus pragmatique et plus clair : une nationalisation officielle, associée à une mise à contribution des détenteurs d'obligations de Fannie et Freddie (ils accepteraient une réduction de 5% de la valeur de leurs créances en contrepartie de la garantie de l'état, ce qui aurait apporté mécaniquement 250 milliards de capitaux frais aux organismes hypothécaires)...Nous attendrons de connaître les détails du plan du gouvernement US pour nous faire un avis.

Les conséquences sur le dollar et l'inflation.

Qu'elle soit officieuse ou officielle n'a pas une grande importance, il y a bien de fait une nationalisation et garantie de l'état sur 5000 milliards de dettes hypothécaire, ce qui revient à faire passer la dette publique US d'un peu plus de 9000 milliards à plus de 14000 milliards de $.

A première vue, cela peut sembler "spectaculaire", et de nature à provoquer un effondrement du dollar (voir même de toutes les monnaies papier pour les plus extrémistes). L'argument ne manquera pas d'être répété abondamment par les partisans de la thèse inflationniste et de l'or (dont je ne fais pas partie, défendant le scénario de la déflation au moins dans un premier temps).

Mais si on analyse les choses un peu moins superficiellement, on s'apercevra vite que la réalité est différente : les 5000 milliards de dette supplémentaire pris en charge par l'état ne sont pas du tout de même nature que de la dette publique classique : habituellement, cette dette est entièrement à la charge du contribuable : des dépenses sociales, des infrastructures publiques, des dépenses militaires...etc.

Pour les 5000 milliards dont il est question, ce n'est pas le cas : si on admet que l'état est propriétaire de cette dette, alors on admet aussi qu'il devient propriétaire de la contrepartie associée, à savoir tous les biens immobiliers qui constituent la garantie de la dette. Même dans le pire des scénarios, ces biens ne vont pas valoir "0", et le contribuable n'aura jamais à payer 5000 milliards à cause de cette nouvelle dette.

Les crédits de Fannie et Freddie ne sont pas des "subprimes" ou des prêts "exotiques". Ce sont en majorité des crédits de catégorie "prime", faits à des emprunteurs ayant un niveau de risque faible ou modéré. Il y aura évidemment des défaillances (il y en a déjà), même sur cette catégorie "prime", mais pas une "destruction totale". Roubini, qui est un pessimiste pourtant réputé estime le taux de pertes à 5% (250 milliards).

Même en doublant ce chiffre (10% de pertes finales, soit environ 30% de défauts d'emprunteurs, ce qui est sans doute nettement exagéré vu la nature du portefeuille de Fannie et Freddie), nous arrivons à 500 milliards de pertes.

Dans ce cas de figure ultra-pessimiste sur le portefeuille de Fannie et Freddie, c'est cela que l'état (et le contribuable) aura à supporter au final en nationalisant Fannie et Freddie. Sur 5 ans, cela représente 100 milliards par an, soit 0,6% de déficit public en plus. A mon avis, il n'y a pas ici de quoi provoquer un effondrement du $...Celui-ci ne s'est d'ailleurs pas effondré (au contraire) après l'annonce du plan de soutien à Fannie et Freddie en juillet 2008, qui revenait déjà à reconnaître une garantie implicite illimité de l'état US.

Les menaces déflationnistes que je développe dans ce blog, associées au durcissement considérable des conditions de crédit, à la chute de la consommation et au retournement de la conjoncture mondiale restent par contre plus que jamais d'actualité.

Les plongeons de ces derniers mois observés sur le secteur des matières premières et des mines (Rio Tinto par exemple, l'un des grands leaders mondiaux du secteur a perdu 40% depuis mai 2008) sont là pour en témoigner : 

Graphique de l'indice des métaux de base (source : http://www.kitcometals.com/)

Les taux longs ne montrent d'ailleurs toujours aucun signe haussier susceptible d'indiquer une perte de confiance dans le cash : voir ce graphique.

Et l'agrégat monétaire M2 témoigne bien du changement de tendance en cours depuis mars et d'un début d'impact de la crise du crédit sur la masse monétaire au sens large (cela fait bien plus longtemps que M1 stagne). M2 progresse désormais moins vite que l'inflation.

Nationalisation de Freddie et Fannie ou pas, j'en resterai pour le moment aux choix qui ont fait leurs preuves depuis le début de cette crise : du cash et des positions baissières sur indices.

Comments

[LDS]

Bonsoir,Tout d'abord merci et félicitation pour ce blog qui est un régal à lire.Même si la logique démontre que l'issue sera une déflation je reste convaincu, comme Gérard que la meilleur solution pour les US reste un choc pétrolier, à l'image des années 70/80.D'ailleurs la meilleure preuve est, je pense,  la monté croissante des tensions géopolitiques a laquelle nous assistons actuellement.
 

[zebla]

SURVEILLONS LES TAUX LONGScertes! mais ne surveillons pas que les taux longs!problème: pourquoi les taux longs du moins les Tbonds US  longs sont-ils si bas?vous vous souvenez sans doute aussi du "mystère des taux longs"pertinence des taux longs, attention! un phénomène peut en cacher un autreexemple d'un phénomène qui en cache un autre: la très forte pression déflationniste de la transformation de la chine en atelier du monde a, ces dernières années, permis de masquer l'inflation.......dans un contexte de très forte création monétaire et d'euphorie économique, l'inflation aurait, sans la chine, été bien présente entre 2003 et 2007.........si la sphère économique était fermée, on pourrait raisonner en termes purement économiques et l'on aurait une forte cohérence entre l'inflation, les taux d'intérêts, la croissance etc mais les autres sphères interfèrent (intersphèrent oserais-je dire)la décision des dirigeants chinois de soutenir le dollar est une décision de nature politique qui participe avec d'autres causes à ce que les taux des Tbonds US soient maintenus très basalors bien sûr l'évolution des taux longs reste un paramètre important dans la gestion de nos économiesmais faudra peut-être pas attendre que les taux longs grimpent significativement pour "changer le fusil d'épaule"et si l'on avait des indicateurs avancés qui nous permettent de prendre un temps d'avance sur la musique ?ne confondons pas les causes et les effets ! entre deux phénomènes correlés, il n'y a pas forcément de relation causaleils peuvent être tous deux causés par un troisième phénomèneou n'avoir aucun lien entr'euxdenier point pour ce qui concerne la demande de dollars dans le monde, n'oublions pas le rôle de l'avantage exorbitant qui selon certains couvre à lui tout seul la moitié des déficits jumeaux US(si l'on veut résumer les taux des Tbonds à l'offre-demande de dollars)

[tipi]

"Bon, je m'y jette, et ai envie de contre argumenter la contre argumentation. Pour ce qui concerne les émergents, si leur économie va tituber un coup, eux en sont au début d'un développement. C'est à dire qu'ils n'ont pas vendu leur dette dans le monde entier, contrairement aux US. C'est peut-être une dictature, mais leurs habitants ne sont pas encore surintoxiqués à la vie à crédit, ils sont moins accrocs que les US, et peuvent bien mieux en réchapper à terme.Quant à la volonté de l'état d'intervenir, ils s'agit bien de cela : l'expression le la volonté d'intervention de l'état US. Et cela peut-il aller bien plus loin qu'un effet psychologique d'annonce??En France, depuis plus d'un an, combien d'annonces purement psychologiques nous a-t-on faites non suivies de leur confirmation (et pas plus tard que ce week end, nous est annoncé que fin 2009, ça ira mieux qu'en 2008-en clair, cela signifie que le ministère de l'économie commence à nous dire vraiment que ça ne va pas bien, et nous prépare à la suite)??Donc si certains d'entre vous supposent dans leurs interventions que le pronostic est par trop pessimiste, je suppose donc que le potentiel pour une plus grande baisse est bien là. Avec un probable rebond technique, purement technique, avant.salutations à tous " Je suis ok, dans le fond.Encore une fois je ne dis pas que la situation est superbe, que tout va bien.Je suis tout simplement méfiant dans un sens comme de l'autre.On disait chute du dollar après les JO, on dit si le dollar baisse c'est pas bien, s'il monte c'est pas bien.On dit si les US interviennenet pour aider Fannie et Freddy c'est pas bien, on dit que si les US ne font rien, c'est pas bien. Mais encore uen fois une chute de l'économie US et Européenne comme vous l'annoncer, provoquerait une grave crise dans les pays emergents, Chine compris.Car le modele économique Chinois reste une usine et que le pouvoir d'achat Chinois ne sera pas capable de contrecarer une grave crise mondiale.Vous dites qu'après la crise, le pouvoir d'achat des Chinois permettra de relancer la machine des pays emergents.Ce n'est que mon avis et Rome ne s'est pas faite du jour au lendemain.Je vois mal les pays emergents devenir du jour au lendemain moteur du monde et encore moins avec une dictature Chinoise et avec TOUTES les arcanes du pouvoir au main de FONCTIONNAIRES du parti. Je ne dis pas que les pays emergents deviendront les grandes puissance de demain, mais de là à remplacer à pied levé nos vielles puissances.....il y a encore un grand chemin à faire. 

[imop]

Bonjour Loïc.Vous indiquez ceci : "...et de nature à provoquer un effondrement du dollar (voir même de toutes les monnaies papier pour les plus extrémistes). L'argument ne manquera pas d'être répété abondamment par les partisans de la thèse inflationniste et de l'or (dont je ne fais pas partie, défendant le scénario de la déflation au moins dans un premier temps)."C'est le "dans un premier temps" qui a retenu mon attention.Vous pensez donc qu'apres la deflation nous allons au devant d'une forte inflation ?Merci. 

[loïc abadie]

Oui, je considère que c'est très possible : une fois le point bas de la crise atteint, les émergents vont se reprendre vite, pendant que les états occidentaux seront englués dans leurs problèmes.


Nous aurons alors une reprise de la hausse de la demande en mat 1ères, et des états occidentaux en difficulté, obligés de renflouer les banques, de venir au secours des classes les plus modestes
qui seront frappées de plein fouet par la crise, tout en ayant moins de recettes du fait de la récession...La tentation de laisser filer massivement les déficits publics sera alors très grande,
un cocktail idéal pour les matières premières et l'inflation.


Il faudra donc être prêt à changer son fusil d'épaule si nécessaire...Simplement je pense que le moment n'est pas encore venu, loin de là !


Comme je l'explique dans "la crise financière", on surveillera de près les taux longs pour guetter ce moment.

[zebla]

complément sur la non accession à la propriété qui boosterait la conso:est-il vraiment nécessaire de rappeler ici que l'accession à la propriété, du temps où la Religion de la Hausse Eternelle (de l'immo) régnait en maître absolu, c'était:on vous prêtait 100 ou 110 ou  même 120% du prix de votre acquisition immo et vous n'aviez besoin de justifier ni de revenus ni de garantiesvous aviez alors à votre disposition une machine à cash qui vous permettait moyennant un complément de prêt hypothécaire d'emprunter à nouveau pour hausser votre niveau de vie (pour consommer)le tout en échange de remboursements différés (amortissements négatifs)